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B.      Börsenotierung und Börsezulassung

 

Die Legaldefinition des § 1 Z 4 ÜbG (Beteiligungspapierbegriff) stellt klar, dass Aktien börsenotiert sein müssen, trifft jedoch keine Einschränkung auf eine Notiz im Inland, so dass grundsätzlich auch ausländische Börsen in Frage kommen. Dem Wortlaut folgend, würde die Anforderung der Börsenotierung nicht für Optionen gelten.[1] Damit ein Beteiligungserwerb überhaupt unter die Bestimmungen des ÜbG fallen kann, ist es jedoch erforderlich, dass zumindest eine Gattung von Beteiligungspapieren an einer österreichischen Börse zum Amtlichen Handel oder Geregelten Freiverkehr zugelassen ist. Dies ergibt sich aus § 2 ÜbG. Denn lediglich auf diese Papiere bezieht sich ja das öffentliche Angebot. Es lässt sich daher richtigerweise daraus das Erfordernis der Börsezulassung für Optionsrechte ableiten,[2] § 1 Z 4 ÜbG ist im Zusammenhang mit § 2 ÜbG zu lesen.

 

An dieser Stelle sei darauf hingewiesen, dass börserechtlich die Zulassung zum Börsehandel vom Beginn der Notierung eines Wertpapieres begrifflich zu unterscheiden ist.[3] Durch die Zulassung erfolgt der Markteintritt, sie ist die Erlaubnis zur Benutzung der Börseneinrichtungen für den Handel in den betreffenden Wertpapieren. Die Zulassung erfolgt dabei im Rahmen eines Verwaltungsverfahrens (§§ 64 ff BörseG).[4] Die Börsenotierung ist die tatsächliche Einbeziehung in den Börsehandel, so dass es vorkommen kann, dass etwa nur ein Teil der zugelassenen Beteiligungspapiere einer AG auch tatsächlich notiert.[5]

 

Das Übernahmegesetz führt in § 2 nur den Begriff „Zulassung“ an. Es stellt sich die Frage der börserechtlichen Einordnung. Da § 1 Z 4 1. HS ÜbG von börsenotierten Aktien und sonstigen übertragbaren börsenotierten Wertpapieren spricht, wird in diesem Fall auf eine tatsächliche Notiz im Sinne des Börsegesetzes abzustellen sein. Weil im 2. HS von einer Börsenotierung nicht die Rede ist, ergibt sich im Zusammenhang mit § 2 ÜbG für Optionen lediglich die Notwendigkeit der Zulassung. Notieren Papiere nur teilweise, so sollen nur diese vom ÜbG und somit von der Angebotspflicht erfasst werden.[6] Dies kann so freilich nur für Papiere iSd 1. HS gelten. Für Optionen muss folglich von einer teilweisen Zulassung gesprochen werden, da eine Notierung für sie keine anderen übernahmerechtlichen Konsequenzen hat, als jene, die sich auch an die Zulassung knüpfen. Huber/Löber[7] fordern in diesem Zusammenhang, dass die Bedingungen für den Erwerb der börsenotierten Papiere selbständig beurteilt werden können und dass durch die Verbindung keine Marktverzerrungen und keine Irreführung der Adressaten des öffentlichen Angebotes auftreten. Dies ist aber ohnehin angesichts der übernahmerechtlichen Prinzipien geboten.

           

Im Vergleich mit der bundesdeutschen Rechtslage zeigt sich eine Abweichung, denn das dWpÜG stellt auf eine Zulassung zum Handel an einem „organisierten Markt“ ab. Ein organisierter Markt ist idS der amtliche Handel oder ge­regelte Markt „an einer Börse im Inland“ und der ge­regelte Markt im Sinne des Artikels 1 Nr 13 der Wertpapier­dienst­leistungs-Richtlinie[8] in ei­nem anderen Staat des Europäischen Wirtschafts­raumes (§ 1 iVm § 2 Abs 7 WpÜG). Eine Anwendbarkeit des bundesdeutschen Übernahmerechtes setzt demnach anders als die vergleichbare österreichische Regelung keine Zulassung zumindest einer Wertpapiergattung im Inland voraus. Der britische City Code wiederum gilt unabhängig von einer Börsenotierung.[9]

 

 

1.               Erlangung und Wegfall der Börsezulassung während des

        Übernahmeverfahrens

 

Wird die Börsezulassung während des Übernahmeverfahrens erlangt oder fällt diese weg, so sollen bei einem freiwilligen Angebot die übernahmerechtlichen Vorschriften anzuwenden sein, wenn sie zum Zeitpunkt der Angebotsstellung bestanden hat (vgl Art IV § 2 ÜbG). Fällt die Zulassung nachträglich weg (zB durch Widerruf gem § 64 Abs 5 BörseG), so bleibt das ÜbG für ein laufendes Angebot weiter gültig.[10] Für Pflichtangebote ist das Bestehen der Börsezulassung zum Zeitpunkt des Kontrollerwerbes maßgeblich. Wird die Zulassung der Zielgesellschaft allerdings erst nach Stellung eines freiwilligen Angebotes oder nach einem Kontrollerwerb erreicht, so verbiete der Vertrauensschutz des Angebotsstellers die nachträgliche Anwendung des Übernahmegesetzes.[11] Auch hier ist mE zu präzisieren: Beteiligungspapiere iSd § 1 Z 4 1. HS ÜbG müssen zum Zeitpunkt der Stellung eines freiwilligen Angebotes börsenotiert, nicht bloß zugelassen sein. Ebenso werden solche Papiere von einem Pflichtangebot nur erfasst, wenn sie im Sinne des Börsegesetzes notieren. Verbriefte Optionsrechte erfordern lediglich eine Zulassung. Da § 95 BörseG den Handel mit Optionen als eigenes terminmarktrechtliches Marktsegment regelt, kann überdies nicht von einer Zulassung zum Amtlichen Handel oder Geregelten Freiverkehr gesprochen werden. Es bedarf daher einer entsprechenden Auslegung des § 2 ÜbG, die zur Anwendbarkeit auf Optionen führt.

 

Im Ergebnis lässt sich daher feststellen, dass private (nicht börsenotierte) Aktiengesellschaften von der Anwendung des Übernahmegesetzes gänzlich ausgenommen sind. Dies gilt sohin auch für einen etwaigen Ausbau einer kontrollierenden Beteiligung gemäß der 2. Übernahmeverordnung. Nach dem Wortlaut des § 1 der 2. Übernahmeverordnung bedarf es des Hinzuerwerbes von Aktien, um ein Pflichtangebot auslösen zu können. Von Börsezulassung wird, wie schon oben ausgeführt, nicht gesprochen. Da auch in den ErlRV kein Hinweis zu finden ist, erfüllt jeder Erwerb von Beteiligungspapieren iSd 2. ÜbV den „Creeping-in“-Tatbestand (wenn die übrigen Voraussetzungen erfüllt sind), gleich ob börsenotiert/zugelassen oder nicht.[12] Allerdings bezieht sich § 1 2. ÜbV auf das Tatbestandsmerkmal der kontrollierenden Beteiligung an der Zielgesellschaft, so dass für den Beteiligungspapierbegriff und das Erfordernis der Notierung/Zulassung weiterhin allgemeines Übernahmerecht gilt. Es ist also selbstverständlich auch hier die Notierung im bzw Zulassung zum Amtlichen Handel oder Geregelten Freiverkehr von zumindest einer Wertpapiergattung der Zielgesellschaft notwendig (§ 2 ÜbG). Ein „Creeping-in“ in eine private Aktiengesellschaft löst deshalb keine Angebotspflicht aus und unterliegt keinesfalls der Kontrolle der Übernahmekommission.

 

Die nachträgliche Erlangung oder der Wegfall einer Börsenotierung bzw Börsezulassung während eines „Creeping-in“ führt zu keinem vom allgemeinen Übernahmerecht abweichenden Ergebnis. Besteht eine kontrollierende Beteiligung und wird sie innerhalb von zwölf Monaten um zumindest 2 % der Stimmrechte erhöht, so ist ein Pflichtangebot zu stellen (§ 1 2. ÜbV). Eine bereits entstandene Angebotspflicht bleibt nun trotz Wegfalles der Zulassung aufrecht, es bleiben die Minderheitsaktionäre also durch die 2. ÜbV geschützt. Auf ein freiwilliges Angebot ist, aus denselben Gründen wie oben erläutert, gleichfalls das ÜbG anzuwenden, wenn auch die Börsezulassung danach wegfällt.[13]

 

Anders gestaltet sich der Fall, bei dem die Börsenotierung einer Aktiengesellschaft nach Erlangung einer kontrollierenden Beteiligung erreicht wird und der Mehrheitsgesellschafter seinen Anteil weiter ausbauen will. Ein Vertrauensschutz des Bieters wird hier zweifelhaft sein. Zum grundlegenden Problem, dass Altaktionäre, die aus der Zeit vor Börsenotierung über eine kontrollierende Beteiligung verfügen, zur Stellung eines Pflichtangebotes gezwungen sein sollen, wenn sie den „Creeping-in“-Tatbestand erfüllen, siehe im Kapitel „Kontrollierende Beteiligung“.

 

Wie festgestellt, sind private Aktiengesellschaften von der Anwendung des ÜbG gänzlich ausgenommen. Diese enge Vorgabe durch den Gesetzgeber wird damit begründet, dass die Gesellschafter von nicht-börsenotierten Kapitalgesellschaften selbst durch Vertragsgestaltung (etwa durch Vereinbarung von Vorkaufsrechten oder durch Vinkulierung) vorsorgen können. Außerdem wird auf den kapitalmarktrechtlichen Schwerpunkt des ÜbG verwiesen.[14] Dem halten Hausmanninger/Herbst[15] entgegen, dass ein lediglich kapitalmarktrechtlicher Ansatz im ÜbG zu eng sei, weil der Gleichbehandlungsgrundsatz auch an gesellschaftsrechtliche und konzernrechtliche Gründe gebunden ist. So seien Aktionäre privater Aktiengesellschaften genauso schutzwürdig. Überdies bestehe für ihre Aktien kein Markt, weshalb die Aktionäre in noch stärkerem Maß darauf angewiesen seien, bei einem Kontrollangebot zu fairen Bedingungen aussteigen zu können.

 

Nach aA[16] folge aus dem kapitalmarktrechtlichen Ansatz, dass das Gleichbehandlungsgebot nur bei Unternehmen gelte, die sich Eigenmittel am Kapitalmarkt beschaffen, also börsenotiert sind. Dies sei im Hinblick auf die herausragende Bedeutung der Funktionsfähigkeit des Kapitalmarktes für die gesamte Volkswirtschaft und dessen daraus abzuleitende besondere Schutzbedürftigkeit gerechtfertigt. Hier muss allerdings eingewendet werden, dass das Aktienrecht vom einheitlichen Leitbild der börsenotierten Publikumsaktiengesellschaft ausgeht und keine deutliche Trennung zwischen börsenotierter und nicht-börsenotierter Gesellschaft kennt. Schon aus diesem Grund wäre ein auch für nicht-börsenotierte Aktiengesellschaften geltendes Übernahmerecht wünschenswert. Wenngleich das Aktienrecht zuallererst Organisationsrecht ist, soll es auch den Anleger vor jenen Risiken schützen, die nicht durch vorausgehende Anlageentscheidungen erfasst werden können.[17] Das Erreichen der Kontrollschwelle durch einen Gesellschafter stellt freilich auch für Aktionäre privater Aktiengesellschaften ein Ereignis dar, an das Schutzvorschriften geknüpft werden sollen. Dem gegenüber zielt das Kapitalmarktrecht auf den Funktionsschutz des Marktes und den Schutz der einzelnen Marktteilnehmer.[18] Kapitalmarktrechtliches und aktienrechtliches Gleichbehandlungsprinzip stehen dabei miteinander in Beziehung,[19] sind aber nicht gleichzusetzen.

 

Es ist daher die kapitalmarktrechtliche Komponente des ÜbG allein keine ausreichende Begründung für die Ausklammerung der privaten Aktiengesellschaften durch den Gesetzgeber, so dass hier im Ergebnis Hausmanninger/Herbst zu folgen ist. Darüber hinaus böte eine Einbeziehung den Mitgesellschaftern von privaten Aktiengesellschaften mehr Transparenz, da in Österreich die kapitalmarktrechtlichen Publizitätsbestimmungen nur für börsenotierte Aktiengesellschaften gelten.[20] Gerade der fehlende Markt für seine Wertpapiere macht den Gesellschafter anfälliger, in seinen Rechten als Aktionär Nachteile zu erleiden. Aus denselben Gründen erschiene auch die Anwendung der „Creeping-in“-Regelung bei nicht-börsenotierten Aktiengesellschaften sinnvoll, denn das Schutzbedürfnis von Minderheitsgesellschaftern vor einem schleichenden Ausbau der Stimmrechte durch einen Mehrheitsaktionär besteht wohl unabhängig davon, ob das Wertpapier an einer Börse (im Amtlichen Handel oder Geregelten Freiverkehr) gehandelt wird oder nicht. Daran ändert auch der Umstand nichts, dass sich Aktien privater Aktiengesellschaften oftmals zu einem geringeren Anteil oder überhaupt nicht im Streubesitz befinden. Gerade hier wäre ein besserer Schutz kleinerer Teilhaber gerechtfertigt.