Wandelanleihe (Convertible Bond)

Die Wandelanleihe verbindet Elemente einer Schuldverschreibung mit einem Beteiligungsrecht. Als hybrides Finanzinstrument gewährt sie dem Gläubiger neben dem Anspruch auf Verzinsung und Rückzahlung das Recht, die Anleihe in Aktien des emittierenden Unternehmens umzutauschen. Dieses Wandlungsrecht macht die Wandelanleihe zu einem der vielseitigsten Instrumente am Kapitalmarkt.

Definition und Funktionsweise

Eine Wandelanleihe (Convertible Bond) ist eine Schuldverschreibung, die dem Inhaber zusätzlich zum Anspruch auf Zinszahlung und Tilgung ein Umtauschrecht (Wandlungsrecht) in Aktien des Emittenten einräumt. Der Anleger kann zu festgelegten Zeitpunkten oder innerhalb einer bestimmten Frist entscheiden, ob er die Anleihe in Aktien wandelt oder als Anleihegläubiger bis zur Fälligkeit Zinsen bezieht und den Nennwert zurückerhält.

Die grundlegende Struktur einer Wandelanleihe umfasst folgende Elemente:

• Anleihekomponente: Fester oder variabler Kupon, Nennwert und Laufzeit wie bei einer herkömmlichen Schuldverschreibung. Der Kupon liegt regelmäßig unter dem Marktzinssatz einer vergleichbaren Anleihe ohne Wandlungsrecht, da das Wandlungsrecht einen eigenständigen Wert darstellt.
• Wandlungsrecht: Das Recht des Anleihegläubigers, die Anleihe gegen eine bestimmte Anzahl von Aktien des Emittenten einzutauschen. Übt der Gläubiger dieses Recht aus, erlischt seine Forderung aus der Anleihe.
• Wandlungspreis: Der Kurs, zu dem die Aktien im Rahmen der Wandlung bezogen werden. Er wird bei Emission festgelegt und liegt typischerweise 20 bis 40 Prozent über dem aktuellen Aktienkurs (Wandlungsprämie oder Conversion Premium).
• Wandlungsfrist: Der Zeitraum, innerhalb dessen das Wandlungsrecht ausgeübt werden kann. Manche Wandelanleihen erlauben die Wandlung jederzeit (American Style), andere nur zu bestimmten Terminen (European Style).

Wirtschaftlich betrachtet erwirbt der Anleger mit einer Wandelanleihe eine Anleihe und gleichzeitig eine Call-Option auf die Aktie des Emittenten. Steigt der Aktienkurs über den Wandlungspreis, wird die Wandlung attraktiv. Bleibt der Kurs darunter, behält der Anleger die Anleihe mit ihrem Zins- und Rückzahlungsanspruch.

Wandlungsrecht und Wandlungsverhältnis

Das Wandlungsverhältnis (Conversion Ratio) gibt an, wie viele Aktien der Anleihegläubiger für eine Anleihe im Nennwert von beispielsweise 1.000 Euro erhält. Es errechnet sich als Nennwert der Anleihe dividiert durch den Wandlungspreis. Beträgt der Wandlungspreis 50 Euro je Aktie, erhält der Gläubiger für eine Anleihe mit 1.000 Euro Nennwert zwanzig Aktien.

Wesentliche Begriffe im Zusammenhang mit dem Wandlungsrecht:

• Wandlungsprämie (Conversion Premium): Der prozentuale Aufschlag des Wandlungspreises gegenüber dem aktuellen Aktienkurs bei Emission. Eine Wandlungsprämie von 30 Prozent bei einem Aktienkurs von 40 Euro bedeutet einen Wandlungspreis von 52 Euro.
• Parität (Conversion Value): Der aktuelle Wert der Aktien, die bei Wandlung erhalten würden. Liegt die Parität über dem Anleihekurs, befindet sich die Wandelanleihe "im Geld" (in the money).
• Verwässerungsschutz: Die Emissionsbedingungen enthalten regelmäßig Klauseln, die das Wandlungsverhältnis bei bestimmten Kapitalmaßnahmen (Aktiensplit, Bezugsrechtsemission, Sonderdividenden) anpassen, um eine Verwässerung des Wandlungsrechts zu verhindern.

Der Emittent kann sich in den Anleihebedingungen ein Recht zur Pflichtwandlung (Forced Conversion) vorbehalten: Übersteigt der Aktienkurs den Wandlungspreis über einen längeren Zeitraum deutlich (etwa 130 Prozent des Wandlungspreises an zwanzig aufeinanderfolgenden Handelstagen), kann der Emittent die vorzeitige Kündigung erklären und die Anleihegläubiger zur Wandlung zwingen.

Wandelanleihe und Optionsanleihe im Vergleich

Die Wandelanleihe wird häufig mit der Optionsanleihe verglichen, da beide Instrumente eine Anleihe mit einem Aktienerwerbsrecht verbinden. Die Unterschiede sind jedoch erheblich:

Emission und Bezugsrecht der Altaktionäre

Die Emission von Wandelanleihen ist im österreichischen Aktiengesetz (AktG) in § 174 geregelt. Folgende Voraussetzungen müssen erfüllt sein:

Hauptversammlungsbeschluss

Die Ausgabe von Wandelanleihen bedarf eines Beschlusses der Hauptversammlung mit einer Mehrheit von drei Vierteln des bei der Beschlussfassung vertretenen Grundkapitals. Die Satzung kann eine höhere Kapitalmehrheit und zusätzliche Erfordernisse vorsehen. Der Beschluss muss den Gesamtnennbetrag der Anleihe, den Wandlungspreis oder die Grundlagen seiner Berechnung sowie die Wandlungsfrist festlegen.

Bedingte Kapitalerhöhung

Gleichzeitig mit dem Emissionsbeschluss ist eine bedingte Kapitalerhöhung gemäß § 159 AktG zu beschließen. Das bedingte Kapital dient ausschließlich der Bedienung der Wandlungsrechte. Die neuen Aktien werden erst im Zeitpunkt der tatsächlichen Wandlung ausgegeben. Das bedingte Kapital darf die Hälfte des bei der Beschlussfassung vorhandenen Grundkapitals nicht übersteigen.

Bezugsrecht

Den bestehenden Aktionären steht gemäß § 174 Abs 4 AktG grundsätzlich ein Bezugsrecht auf die neuen Wandelanleihen zu, das dem Bezugsrecht bei Kapitalerhöhungen entspricht. Dieses Bezugsrecht schützt die Altaktionäre vor einer Verwässerung ihrer Beteiligung, die durch die künftige Wandlung eintreten würde. Das Bezugsrecht kann durch Hauptversammlungsbeschluss mit Dreiviertelmehrheit ausgeschlossen werden, wenn der Ausschluss im Interesse der Gesellschaft liegt und der Ausgabepreis den theoretischen Marktwert nicht wesentlich unterschreitet.

Prospektpflicht

Die öffentliche Emission von Wandelanleihen unterliegt den Bestimmungen des Kapitalmarktgesetzes 2019 (KMG 2019) und der EU-Prospektverordnung. Der Prospekt muss neben den allgemeinen Angaben zum Emittenten auch die besonderen Bedingungen des Wandlungsrechts und die Auswirkungen auf das Grundkapital darstellen.

Bewertung und Preisbildung

Der theoretische Wert einer Wandelanleihe setzt sich aus zwei Komponenten zusammen:

Anleihekomponente (Bond Floor)

Der Barwert der zukünftigen Kuponzahlungen und der Tilgung, diskontiert mit dem Marktzinssatz einer vergleichbaren Anleihe ohne Wandlungsrecht. Der Bond Floor bildet die Wertuntergrenze der Wandelanleihe. Selbst wenn der Aktienkurs stark fällt und das Wandlungsrecht wertlos wird, ist die Wandelanleihe mindestens den Wert einer gewöhnlichen Anleihe desselben Emittenten wert.

Optionskomponente

Der Wert des eingebetteten Wandlungsrechts, der mithilfe von Optionspreismodellen (etwa dem Black-Scholes-Modell oder Binomialmodellen) geschätzt wird. Die wesentlichen Einflussfaktoren sind der aktuelle Aktienkurs, der Wandlungspreis, die Restlaufzeit, die Volatilität der Aktie und das allgemeine Zinsniveau. Je höher die Volatilität der zugrundeliegenden Aktie, desto wertvoller ist das Wandlungsrecht.

Am Sekundärmarkt bewegt sich der Kurs einer Wandelanleihe typischerweise zwischen dem Bond Floor und der Parität (dem aktuellen Wert der Aktien bei Wandlung). Bei stark gestiegenen Aktienkursen handelt die Wandelanleihe nahe an der Parität und verhält sich ähnlich wie die zugrundeliegende Aktie. Bei stark gefallenen Aktienkursen nähert sich der Kurs dem Bond Floor, und die Wandelanleihe verhält sich wie eine gewöhnliche Anleihe.

Vorteile für Emittent und Anleger

Vorteile für den Emittenten

• Niedrigerer Kupon: Durch das eingebettete Wandlungsrecht akzeptieren Anleger einen niedrigeren Zinssatz als bei einer vergleichbaren Anleihe ohne Wandlungsrecht. Die Zinsersparnis kann je nach Marktumfeld und Emittentenbonität zwischen einem und drei Prozentpunkten liegen.
• Kapitalerhöhung über Umwegen: Gelingt die Wandlung, erhält das Unternehmen Eigenkapital zu einem Kurs, der über dem Aktienkurs bei Emission lag (Wandlungsprämie). Die Kapitalerhöhung erfolgt schrittweise und ohne den Markt durch eine einmalige große Aktienplatzierung zu belasten.
• Steuerliche Behandlung: Die Kuponzahlungen sind als Betriebsausgabe steuerlich absetzbar, solange die Anleihe als Fremdkapital qualifiziert wird.

Vorteile für den Anleger

• Asymmetrisches Risikoprofil: Der Anleger partizipiert an Kurssteigerungen der Aktie, ist bei Kursrückgängen aber durch den Bond Floor nach unten abgesichert. Dieses asymmetrische Profil - Aktienähnliche Erträge bei anleiheähnlichem Risiko - macht die Wandelanleihe für viele institutionelle Anleger attraktiv.
• Laufende Verzinsung: Auch wenn der Aktienkurs nicht steigt, erhält der Anleger Kuponzahlungen und am Laufzeitende den Nennwert zurück.
• Wahlrecht: Der Anleger ist nicht zur Wandlung verpflichtet. Er kann je nach Marktentwicklung frei entscheiden, ob die Wandlung vorteilhaft ist.

Risiken der Wandelanleihe

Trotz des asymmetrischen Profils ist die Wandelanleihe nicht frei von Risiken:

• Emittentenrisiko: Wie bei jeder Schuldverschreibung besteht das Risiko der Zahlungsunfähigkeit des Emittenten. In der Insolvenz werden Wandelanleihegläubiger als gewöhnliche Fremdkapitalgeber behandelt, solange sie nicht gewandelt haben.
• Niedrigerer Kupon: Der Kupon einer Wandelanleihe liegt unter dem einer vergleichbaren Anleihe. Steigt der Aktienkurs nicht über den Wandlungspreis, erzielt der Anleger eine geringere Rendite als mit einer klassischen Anleihe.
• Zinsänderungsrisiko: Steigende Marktzinsen drücken den Bond Floor und damit die Wertuntergrenze der Wandelanleihe.
• Verwässerung: Die Wandlung führt zur Ausgabe neuer Aktien und verwässert die bestehenden Aktionäre. Für Aktionäre kann dies nachteilig sein.
• Zwangswandlung: Enthält die Wandelanleihe eine Forced-Conversion-Klausel, kann der Emittent die vorzeitige Wandlung erzwingen, wenn der Aktienkurs ein bestimmtes Niveau erreicht. Der Anleger verliert dadurch den Schutz des Bond Floors.
• Komplexität: Die Bewertung von Wandelanleihen erfordert das Verständnis sowohl der Anleihe- als auch der Optionskomponente. Fehlbewertungen am Markt sind möglich, aber auch schwer zu erkennen.

Pflichtumtauschanleihen (Mandatory Convertibles)

Eine Sonderform der Wandelanleihe ist die Pflichtumtauschanleihe (Mandatory Convertible Bond). Bei diesem Instrument erfolgt die Wandlung in Aktien am Ende der Laufzeit zwingend - der Anleger hat kein Wahlrecht. Das Umtauschverhältnis ist häufig nicht fest, sondern hängt vom Aktienkurs bei Fälligkeit ab.

Typische Strukturen sehen vor, dass der Anleger bei einem Aktienkurs unterhalb eines bestimmten Schwellenwerts (Floor Price) eine feste Anzahl von Aktien erhält, bei einem Kurs zwischen Floor Price und Cap Price eine variable Anzahl (sodass der Wert dem Nennwert der Anleihe entspricht) und bei einem Kurs oberhalb des Cap Price wieder eine feste, geringere Anzahl. Der Anleger trägt damit das volle Aktienrisiko nach unten, partizipiert an Kurssteigerungen aber nur bis zum Cap.

Pflichtumtauschanleihen werden bilanziell beim Emittenten oft als Eigenkapital oder eigenkapitalähnliches Instrument eingestuft, was sie für Unternehmen attraktiv macht, die ihre Eigenkapitalquote verbessern wollen, ohne sofort Aktien auszugeben. Ratingagenturen erkennen Pflichtumtauschanleihen teilweise als Eigenkapital an.

Besteuerung in Österreich

Die steuerliche Behandlung von Wandelanleihen in Österreich richtet sich danach, ob der Anleger die Anleihe hält, veräußert oder wandelt:

• Kuponzahlungen: Die Zinserträge unterliegen der Kapitalertragsteuer (KESt) von 27,5 Prozent, die von der depotführenden Bank einbehalten wird.
• Veräußerung vor Wandlung: Kursgewinne aus dem Verkauf der Wandelanleihe am Sekundärmarkt werden ebenfalls mit 27,5 Prozent KESt besteuert.
• Wandlung: Der Umtausch der Anleihe in Aktien stellt steuerlich einen Tausch dar. Ein allfälliger Unterschied zwischen dem gemeinen Wert der erhaltenen Aktien und den Anschaffungskosten der Anleihe ist im Zeitpunkt der Wandlung zu versteuern. Als Anschaffungskosten der erhaltenen Aktien gilt deren gemeiner Wert im Zeitpunkt der Wandlung.
• Verlustverrechnung: Verluste aus Wandelanleihen können mit anderen Einkünften aus Kapitalvermögen verrechnet werden.

Die Oesterreichische Nationalbank (OeNB) erfasst Wandelanleihen in ihrer Wertpapierstatistik. Am österreichischen Markt sind Wandelanleihen weniger verbreitet als an größeren Kapitalmärkten, da die geringe Zahl börsenotierter Aktiengesellschaften in Österreich das Emissionsvolumen begrenzt. Österreichische Unternehmen, die Wandelanleihen begeben, nutzen dafür häufig internationale Handelsplätze.

Für Anleger, die das Zusammenspiel von Anleihe und Aktienbeteiligung verstehen, bietet die Wandelanleihe eine differenzierte Möglichkeit der Veranlagung. Eine solide Kenntnis der verschiedenen Arten von Wertpapieren ist dabei unerlässlich. Wer die Grundlagen der Schuldverschreibung beherrscht und die Besonderheiten der Optionsanleihe dagegen abgrenzen kann, ist gut gerüstet, um die Wandelanleihe als Baustein eines ausgewogenen Portfolios einzusetzen.